1、2012 年浙江大学金融硕士（MF ）金融学综合真题试卷及答案与解析1 某 6 个月期面值为 100 元的贴现式国债，以 99 元的价格发行(1)其年折扣率是多少?(2)其到期的年实际收益率又是多少?(3) 假如某机构在该国债发行上市后 3 个月以 992 元的价格买入，其持有到期的实际收益率是多少?(4)如果该机构随之将该国债面值 1 000 万元，以回购方式卖出，期限一个月，融资 980 万元，回购利率是2。计算需支付的利息额。2 在过去 10 年中，A 基金平均回报 128， 为 09；B 基金平均回报179， 为 13。同期的市场均回报率 14，无风险收益率为 5。你如何在E 述两种投
2、资基金中作选择?为什么?3 某公司目前为非杠杆公司，价值 50 万美元，发行在外的股票 20 万股，公司决定不久将借 20 万美元债务用于回购 20 万美元价值的股票。如果公司适用税率为34，那么有多少股票能被回购?4 有如下 IBJ 银行即期汇率报价(全球银行间市场报价 )GBPUSD 1548 590 USDJPY 782634AUDUSD 0994 050问：(1)日元买入价和英镑的卖出价是多少?(2)有 ABC 银行向 IBJ 银行买入澳元 500 万，按上述报出的价格成交，需付给对方多少美元?(3)另有 XYZ 银行同时报价 GBPUSD 1548 392，与 IBJ 银行的报价相比
3、较，XYZ 银行有什么企图?5 作为货币政策框架的通货膨胀目标制的含义是什么?它与传统的货币政策体系有什么不同?6 请简述蒙代尔一弗莱明模型。7 什么是证券投资的技术分析?它的理论基础和市场条件是什么?8 存款货币银行(商业银行为代表)与其他金融机构的根本区别在哪里?与其他金融机构相比，它与中央银行的关系又有什么不同?9 简述证券的估值方法。10 请画图和列出公式，论述无税和有税条件下的 MM 定理 I 和 MM 定理。11 试述布雷顿森林体系崩溃的原因，并对所谓的“布雷顿森林体系，作出评述。2012 年浙江大学金融硕士（MF ）金融学综合真题试卷答案与解析1 【正确答案】 (1)半年实现的折
4、扣率： 1，因此一年的折扣率为2。 (2)实际收益率 (半年) ： 101，因此一年的实际收益率为：(10 010)21203 (3) 实际收益率(三个月) ： 0807 因此实际收益率(一年) ：(10008 07) 410032 7 (4) 支付的利息额：980 1 63 万元2 【正确答案】 根据 CAPM，A 基金的预期收益率： r er f(r mr f)00509(014005) 0131 B 基金的预期收益率： r er f(r mr f)00513(014005) 0167 可以看到，市场认为 A 基金的预期收益率 131，大于过去 10 年的平均回报率 128。因此市场可能高
5、估了 A 基金的预期收益率，从而价格也被高估。相反，B 基金预期收益率 167小于过去 10年的平均回报率，从而价格被低估。因此应该选择 B 基金。3 【正确答案】 根据 MM 定理，举债将产生税盾价值： VDDT 2003468 万美元 因此在回购股票之前，公司的价值为： VL VDV U5068568 万美元 因此每股价格： 284 美元 可以回购的股份数： 7042 25 万股704 22 股4 【正确答案】 (1)根据条件，JPY BID1549 078 34121 35；ASK1548 5782612119(2)根据报价，支付的美元为：5000 995 04975 美元(3)XYZ
6、银行扩大了英镑买卖价之间的差额，说明 XYZ 银行不想进行英镑买卖交易。5 【正确答案】 中央银行直接以通货膨胀为目标并对外公布该目标的货币政策制度。在通货膨胀目标制下，传统的货币政策体系发生了重大变化，在政策工具与最终目标之间不再设立中间目标，货币政策的决策依据主要依靠定期对通货膨胀的预测。中央银行根据预测提前确定本国未来一段时期内的中长期通货膨胀目标，中央银行在公众的监督下运用相应的货币政策工具使通货膨胀的实际值和预测目标相吻合。实行通货膨胀目标制国家的货币当局必定要将在未来一段时间所要达到的目标通货膨胀率向外界公布，换句话说就是必须确定和公布合理通货膨胀目标区间。所谓通货膨胀目标区间是指
7、在特定时期特定经济体中，客观存在的能够保持国民经济持续、稳定、健康增长的通货膨胀率的上下限，通货膨胀率位于此区间中是可接受的，或者说可容忍的。欲实行通货膨胀目标制就要求中央银行具有高度的独立性。中央银行的独立性是指中央银行在履行、制定、实施货币政策时的自主性，就是中央银行可以不接受来自政府的指令，当然，可以与政府协商。央行的独立性体现在与制定和实施货币政策直接有关的职能领域，如确定中央银行贴现率、制定与调整金融机构的法定存款准备率、进行公开市场操作等等。对中央银行独立性可能产生影响的还有央行的人事任免制度、经费预算制度、为政府提供信用服务等方面的制度规定。保证中央银行的独立性和可信度是通货膨胀
8、目标制成功的关键。也就是说，中央银行要有绝对的权力选择必要的政策工具来实现通货膨胀目标。与此同时，增强中央银行的声誉和可信度也是至关重要的。一旦公众对中央银行的意愿和能力产生怀疑，其行为就会与中央银行的要求发生背离，以致影响政策实施的效果。6 【正确答案】 蒙代尔一弗莱明模型扩展了对外开放经济条件下不同政策效应的分析，说明了资本是否自由流动以及不同的汇率制度对一国宏观经济的影响。其目的是要证明固定汇率制度下的“米德冲突” 可以得到解决。模型假设价格在短期内是不变的；经济中的产出完全由总需求决定；货币是非中性的，货币的需求不仅与收入相关，而且与实际利率负相关；商品和资本可以在国际市场完全自由流动
9、，资本的自由流动可以消除任何国内外市场的利率差别。模型主要结论有：在没有资本流动的情况下，货币政策在固定汇率下在影响与改变一国的收入方面短期是有效的，但长期来看是无效的，在浮动汇率下则更为有效；在资本有限流动情况下，整个调整结构与政策效应与没有资本流动时基本一样；而在资本完全可流动情况下，货币政策在固定汇率时在影响与改变一国的收入方面是完全无能为力的，但在浮动汇率下，则是有效的。7 【正确答案】 技术分析是指以市场行为为研究对象，以判断市场趋势并跟随趋势的周期性变化来进行股票及一切金融衍生物交易决策的方法的总和。技术分析认为市场行为包容消化一切。技术分析的理论基础为：市场行为包容消化一切影响价
10、格的任何因素：基本面、政治因素、技术分析、心理因素等等因素都要最终通过买卖反映在价格中，也就是价格变化反映供求关系，供求关系决定价格变化。价格以趋势方式演变对于已经形成的趋势来讲，通常是沿现存趋势继续演变。例如：牛顿惯性定律(物体在不受外力作用时保持其静止或匀速直线运动状态)。历史会重演。技术分析和市场行为学与人类心理学有一定关系，价格形态通过特定的图表表明了人们对某市场看好或看淡的心理。技术分析的市场条件可以认为是有效市场假说中所描述的弱有效市场不成立。因为，无论如何技术分析都是通过对证券以往的价格走势来预测证券未来的价格走势，因此若这样的预测可以成功，说明以往的价格走势对于股票价格的趋势有
11、预测作用，弱有效市场不成立。8 【正确答案】 商业银行是以追求最大利润为目标，以多种金融负债筹集资金，以多种金融资产为其经营对象，能将部分负债作为货币流通，同时可进行信用创造，并向客户提供多功能、综合性服务的金融企业。首先，商业银行具有一般企业的特征。其次，商业银行又不是一般的企业，而是经营货币资金、提供金融服务的企业，是一种特殊的企业。商业银行与其他金融机构的根本区别在于商业银行能提供全面的金融服务并吸收活期存款；其他金融机构不能吸收活期存款，只能提供某一个方面或某几个方面的金融服务。商业银行也不同于中央银行。商业银行为工商企业、公众及政府提供金融服务。而中央银行只向政府和金融机构提供服务，
12、创造基础货币，并承担制定货币政策，调控经济运行，监管金融机构的职责。中央银行与商业银行的关系完整理解应该包括三个方面：第一，是政企关系。中国人民银行是国家的金融行政管理机关，商业银行是专门办理信用业务的金融企业，它以银行利润为经营目标，它必须执行中国人民银行制定的方针、政策、规定和制度。第二，是存贷关系。中国人民银行是银行的银行，商业银行是向中国人民银行存款和申请再贷款的企业。商业银行的资金来源，主要是吸收存款，也可以向中国人民银行申请贷款，即由中国人民银行通过贷款方式向商业银行提供资金。第三，是领导和被领导关系。中国人民银行相对于各商业银行来说，存在着指导、协调、监督和检查的关系。9 【正确
13、答案】 证券的估值方法一般分为两种类型，一种为现金流折现模型，另外一种为可比公司法。 第一，现金流折现模型。是对企业未来的现金流量及其风险进行预期，然后选择合理的折现率，将未来的现金流量折合成现值。使用此法的关键确定：第一，预期企业未来存续期各年度的现金流量；第二，要找到一个合理的公允的折现率，折现率的大小取决于取得的未来现金流量的风险，风险越大，要求的折现率就越高；反之亦反之。现金流折现模型的公式为： 第二，可比公司法。可比公司法分为 3 种，市盈率法、市净率法和 PEG 估值法。市盈率法是指以行业平均市盈率来估计企业价值，按照这种估价法，企业的价值得自于可比较资产或企业的定价。这里假设，同
14、行业中的其他企业可以作为被估价企业的“可比较企业 ”，平均市盈率所反映的企业绩效是合理而正确的。市盈率估价法通常被用于对未公开化企业或者刚刚向公众发行股票的企业进行估价。市净率法，市净率 PB(股价每股净资产)和净资产收益率 ROE； PB&ROE 适合于周期的极值判断。对于股票投资来说，准确预测 e 是非常重要的，e 的变动趋势往往决定了股价是上行还是下行。PEG 指标(市盈率相对盈利增长比率 )是用公司的市盈率除以公司的盈利增长速度。当时他在选股的时候就是选那些市盈率较低，同时它们的增长速度又是比较高的公司，这些公司有一个典型特点就是 PEG 会非常低。即 PEG 指标(市盈率相对盈利增长
15、比率)是彼得.林奇发明的一个股票估值指标，是在 PE(市盈率)估值的基础上发展起来的，它弥补了 PE 对企业动态成长性估计的不足，其计算公式是：PEGPE 企业年盈利增长率。10 【正确答案】 (1)无税的 MM 模型。无税的 MM 理论表明，公司的融资方式是无关紧要的，因此资本结构与公司价值是不相关的。然而，MM 理论是建立在一些不现实的假设的基础上的，这些假设包括： 不存在代理成本； 没有税收； 不存在破产成本； 投资者，包括机构和个人，都可以以同一利率借款和贷款；对于公司未来的投资机会，所有的投资者和公司拥有相同的信息，不存在信息不对称。 EBIT 不受债务的影响，EBIT 预期是等额永
16、续年金； 企业只发行无风险债券和风险权益； 投资者在投资时不存在交易成本； 企业的经营风险是可以度量的，经营风险相同，即认为风险相同。 无公司税的 MM 模型在这一系列假设条件下，得出了关于财务杠杆与资本成本和企业价值关系的两个命题。 1)无税的 MM 理论命题。命题实为企业价值模型。它表示为：任何企业的市场价值与其资本结构无关，不管有无负债，企业的价值等于 EBIT 除以适用其风险等级的报酬率。用公式表示如下： V LV U 式中 VL 和 VU 分别表示有负债和无负债企业，R 0 和 RWACC 分别表示有负债的加权平均资本成本和无债务的权益成本。由上式，命题主要结论是： (1)杠杆企业的
17、价值等同于无杠杆企业的价值，企业的价值独立于其财务杠杆，即无论企业是否有负债，企业的加权平均成本保持不变； (2)有负债企业的加权平均资本成本等同于具有相同风险等级、无债务企业的权益成本； (3)R 0 和 RWACC 视企业的风险等级而定。 2)无税的 MM 理论命题。命题则为企业股本成本模型。表示为：负债企业的股本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股本成本加上根据无负债企业的股本成本和负债成本之差以及负债比率确定的风险报酬。其公式为： R sR 0RPR(R 0R B) 上式中，B 为债务价值，S 为权益价值， Rs 为负债企业的股本成本， R0 为无债务企业的股本成本，RP 为风险报
18、酬率， Rs 为负债成本。从上式可以看出，随着负债的增加，有负债企业的股本成本上升。权益成本、债务成本和加权平均资本成本的关系如图40 所示： 将以上两个命题联系起来看，由于债务资本的增加，剩余的权益资本增大了风险。随着风险的加大，权益资本的成本也随之增大。因此，低成本举债带来的利益恰好被股本成本的上升所抵消。因此，无债务企业的权益成本等于有债务企业的加权平均资本成本，由此可以从无公司税的 MM 模型所描述的内在逻辑关系中导出这样的结论：在无税情况下，企业资本结构的变化不会影响企业价值和资本成本。 米勒和莫迪利亚尼据此认为，经理人无法通过包装企业的证券来改变企业的价值。这个结论在 20 世纪
19、50 年代被认为是具有开创性的工作，MM 理论和套利证明检验从此广受赞誉。尽管无税模型具有深远的理论意义。但是，现实世界的企业管理者并没有就此漠视资本结构决策。相反，几乎所有的行业都有其所墨守的资本结构，而且，企业管理者选择一定的财务杠杆是理性选择。正因为如此，金融经济学家包括米勒本人也承认。现实世界中的各种因素可能背离无公司税理论。 (2)有税的 MM 模型。1)有税的 MM 理论命题。命题为企业价值模型。该模型表示，负债企业的价值等于同一风险等级中某一无负债企业的价值加上税盾效应的价值。其公式为： V LV Ut cB 上式中，t c 表示所得税税率；V U 是无负债企业的价值，即无杠杆公
20、司的价值；V L 为有负债企业的价值，即杠杆公司的价值；B 为债务价值；R 0 为无债务企业的股本成本，尺日为负债成本。 税盾效应即债务成本(利息 )在税前支付，而股权成本(利润) 在税后支付，因此企业如果要向债权人和股东支付相同的回报，实际需要生产更多的利润。如： 一个杠杆公司的利息为：利息R BB 由于所有利息都可免税，则公司税的减少额为：t cRBB 注意到，该减少额为年金值，这里可以通过利息率 RB 进行贴现。假设现金流量是永续的，税盾的现值为： t cB 命题的推导： 假设公司所得税率为 tc，则杠杆公司每年的税后现金流量是 EBIT(1t c) 则无杠杆公司的价值是 EBIT(1t
21、 c)的现值，即： V U 杠杆公司通过税盾增加公司价值，永续债务的税盾为：tcB，因此，可以得到杠杆公司的价值： VL V Ut cB 2)有税的 MM 理论命题。命题为企业权益资本成本模型，由于权益资本的风险随财务杠杆而增大，因此，期望收益率与财务杠杆之间存在正相关关系，即负债企业的权益资本成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上一笔风险报酬。其公式为： RR 0 (1t c)(R0 Rb) 上式中， R0 无杠杆企业的权益资本成本，R s 为杠杆企业的权益资本成本。上式给出了这样的内在逻辑关系，企业的权益成本会随着债务资本的增大而增加，尽管股东由此面临着高财务风险，但是，由于上
22、式中的(1t c)小于 1，税盾效应使权益资本成本上升的幅度低于无税时上升的幅度，所以，负债增加了企业的价值。 有税条件下的 MM 理论的两个命题可如图 41 和图 42 所示：11 【正确答案】 布雷顿森林体系以美元为中心的国际货币制度崩溃的根本原因是这个制度本身存在着不可解脱的矛盾。在这种制度下，美元作为国际支付手段与国际储备手段，发挥着世界货币的职能。一方面，作为国际支付手段与国际储备手段，美元币值稳定，其他国家就会接受。而美元币值稳定，要求美国有足够的黄金储备，而且美国的国际收支必须保持顺差，从而使黄金不断流入美国而增加其黄金储备。否则，人们在国际支付中就不会接受美元。另一方面，全世界
23、要获得充足的外汇储备，美国的国际收支就要保持大量逆差，否则全世界就会面临外汇储备短缺，国际流通渠道出现国际支付手段短缺。随着美国逆差的增大，美元的黄金保证会不断减少，美元将不断贬值。第二次世界大战后从美元短缺到美元泛滥，是这种矛盾发展的必然结果。历史已经证明，不管是出于人为原因还是其他原因，将全球金融体系的安危系于某一时期的头号经济强国一身，既是历史赋予这个国家的机遇，也是历史对其国际责任感的考验，更是一种危险的游戏。不断扩大的全球失衡、高度联动的金融化及金融机制，在国际失衡结构及金融脆弱性的背景下，使得浮动美元制下巨大的国际流动性暴露无遗。再加上中国等新兴经济体货币和经济力量的崛起以及随之而来的扩大话语权诉求，使得全球货币体系的洗牌比战后以来的任何时期都显得更为迫切。最后需要提醒的是，构建符合人类理想的“布雷顿森林体系 20” 注定是一场残酷的博弈。新兴经济体既要看到基于经济实力快速成长而形成的后发优势，更应冷静思考制约新体系建立的约束条件。主要经济体之间的合作博弈是必需的，致力于将 G20 打造成制度化和持续性基础上的沟通与协调机制也是非常务实的工作。当然，足够的耐心和坚持更不可少。
